BCE, Panetta (Banca d'Italia) adesso servono più coraggio e chiarezza

Fabio Panetta, governatore della Banca d’Italia, ha chiesto oggi alla BCE (Banca centrale europea) di intraprendere con decisione un percorso di normalizzazione della politica monetaria dopo la fine del “lungo viaggio nelle terrae incognitae" attraversate subito dopo la pandemia di Covid 19.

Per fare questo, afferma Panetta, la BCE dovrebbe portare i tassi d’interesse a un livello neutrale o addirittura in territorio espansivo.
Un “passo coraggioso” di “ritorno al futuro” che dovrebbe passare dalla rinuncia all’approccio “data dependent” e dall’adozione di una nuova “guidance direzionale” che aiuterebbe a stimolare consumi e investimenti, riducendo l’impatto di uno scenario di consumi deboli.

Secondo il banchiere, questo abbandono dell’approccio “no guidance” della BCE in favore di un ritorno alla “forward guidance”, ossia di una indicazione prospettica ai mercati attenuerebbe il rischio che famiglie e imprese non prendano impegni finanziari a causa delle incertezze di scenario.

BCE: Panetta, un ritorno alla guidance darebbe fiducia

Le proposte di Panetta giungono da un’analisi dello scenario per certi versi a tinte fosche, ma anche foriero di novità. La base di partenza è una normalizzazione dell’inflazione dell’Eurozona dopo il viaggio in terre sconosciute del dopo-Covid.

“Con l’inflazione vicina al target e la domanda domestica stagnante, non sono più necessarie condizioni restrittive di politica monetaria.
In questa fase dovremmo focalizzarci maggiormente sulla debolezza dell’economia reale: senza una ripresa significativa, l’inflazione rischia di essere spinta ben al di sotto dell’obiettivo, aprendo uno scenario in cui sarebbe difficile per la politica monetaria reagire e che quindi bisogna evitare.
In breve abbiamo bisogno di normalizzare il nostro approccio di politica monetaria e spostarlo in territorio neutrale o addirittura espansivo, se necessario”.

In questo contesto il governatore propone innanzitutto un ritorno a un approccio più tradizionale e prospettico (forward looking), in linea con l’orientamento di medio termine.

Secondo Panetta rimuovere le restrizioni monetarie in una fase di debolezza della domanda domestica è reso possibile dal fatto che le circostanze eccezionali degli ultimi due anni che hanno spinto alla cautela la BCE sono venute meno e ci si muove in un contesto di normalizzazione.

Coerentemente la BCE dovrebbe porre l’accento su una comunicazione più esplicita delle attese sull’evoluzione della politica monetaria, questo aiuterebbe le imprese e le famiglie a formulare dei piani per il futuro supportando la domanda e la ripresa dell’economia.

BCE, Panetta, il difficile contesto che chiede mosse coraggiose

Alla base delle considerazioni del governatore un’analisi del contesto macroeconomico sfidante. Con il venir meno degli shock da offerta lo scenario dell’inflazione dell’Eurozona si è rapidamente normalizzato. L’inflazione complessiva (headline) è scivolata sotto il target del 2% a settembre. Sono attese delle oscillazioni nel breve, ma all’inizio del 2025 i prezzi sono previsti ancora in calo.

L’attività economica dell’Europa però rimane debole: la crescita dello 0,4% nel terzo trimestre viene dopo due anni di stagnazione. Il malessere della manifattura europea è confermato dal fatto che la produzione industriale è calata per due anni ed è ora sotto i livelli del pre-pandemia. I leading indicator suggeriscono che un cambiamento del trend non è in vista, la fiducia delle imprese in Germania è sui livelli della primavera 2020 e del 2009.
I servizi europei sono in forma migliore, ma beneficiano dell’effetto una tantum delle Olimpiadi francesi.

Soprattutto la domanda domestica europea si è contratta nella prima metà dell’anno agganciando la crescita esclusivamente alla domanda estera. La possibilità che la nuova amministrazione USA introduca dei dazi sulle importazioni non rassicura su questo fronte. Secondo Panetta, senza la spinta delle esportazioni l’Eurozona avrà bisogno di consolidare la domanda interna che invece dal terzo trimestre del 2023 al secondo del 2024, per un anno intero, si è dimostrava negativa.

Purtroppo in questo senso i segnali non sono incoraggianti. I consumi finora hanno deluso, le proiezioni dell’Eurosistema in questo ambito non si sono concretizzate, le famiglie hanno compresso i consumi in parte a causa degli elevati tassi d’interesse reali, anche gli investimenti sono rimasti deboli, anche per via delle incerte prospettive della crescita.

Certo la BCE è giustamente preoccupata dall’elevata inflazione dei servizi e dalla crescita del costo del lavoro, due fattori da monitorare. Ma secondo Fabio Panetta anche su questo fronte vanno svolte alcune considerazioni.
Se l’inflazione dei servizi rimane elevata, al 3,9% a ottobre, va ricordato che si tratta di un’inflazione “lenta”, che tende a correggere in un lasso di tempo prolungato. Si tratta anche di un’inflazione storicamente superiore a quella dei beni e quindi non appare strettamente necessario che la BCE le ponga un obiettivo del 2%
Quanto ai salari, dopo robusti rialzi nel 2023 e nel 2024, si stanno normalizzando e si evolvono ormai in linea con le attese della Banca centrale. Stime di settore indicano inoltre che le pressioni su questo fronte si alleggeriranno ulteriormente e il recente calo del rapporto tra posti mancanti e disoccupazione dovrebbe indicare un mercato lavoro meno teso e una moderazione dei salari orari nel breve periodo: “A fronte di una crescita economica debole, è improbabile che si registri una nuova accelerazione dei salari l’anno prossimo”.

Gli swap collegati all’inflazione indicano una moderazione sotto il 2% a inizio 2025 e circa il 60% degli analisti interpellati dalla BCE ritiene che i rischi sull’inflazione siano bilanciati nel 2025, mentre un 35% ora teme che ci siano rischi al ribasso.
C’è il rischio che le nuove politiche statunitensi abbiano un impatto sulle previsioni per l’inflazione, ma di concreto oggi c’è troppo poco per argomentazioni robuste.

BCE, per Panetta serve un ritorno alla normalità

In definitiva in questo nuovo scenario di normalizzazione dell’inflazione, secondo Panetta bisogna prendere scelte più coraggiose. A fronte di una persistente debolezza della domanda interna e di crescenti rischi sulla domanda estera, la conservazione di una politica monetaria restrittiva potrebbe essere un errore.

Se la domanda rimanesse debole, l’inflazione potrebbe scivolare sotto il 2% con un rischio di “undershooting” dell’obiettivo sui prezzi.

Una politica monetaria neutrale potrebbe invece interrompere i tagli dei tassi, se ci fossero rischi al rialzo sui prezzi, o proseguirli se invece il rischio di uno scivolamento sotto l’obiettivo persistesse.
La ricerca del tasso neutrale r-star in questo contesto potrebbe ancora una volta rivelarsi illusoria.

Più efficace potrebbe essere invece un ritorno a una genuina prospettiva sui tassi resa possibile dal venir meno degli shock sul fronte dell’offerta. Sarebbe importante secondo Panetta anche una correzione della comunicazione della BCE: dopo tre tagli dei tassi, con l’inflazione intorno al target e un’attività economica stagnante ripetere che l’approccio della politica monetaria rimane restrittivo non sembra più necessario.

Si potrebbe anche alleggerire la comunicazione delle dichiarazioni sull’approccio “data dependent” e “meeting-by-meeting”: un eccessiva dipendenza dai dati puntuali si è mostrata nociva ad ottobre e fornire maggiori elementi di guidance sarebbe per Panetta auspicabile in questa fase.

Una “guidance direzionale” potrebbe essere un buon compromesso per puntellare le attese degli operatori di mercato e stimolare consumi e investimenti riducendo il rischio di uno scenario di domanda debole.

Un piccolo passo, ma coraggioso, insomma, in direzione della fiducia.